Analys av Musti Group

Årtal och kvartal: 2026, Kvartal 1 (Q1)

Företagsbeskrivning

Musti Group är Nordens ledande återförsäljare av produkter och tjänster för husdjur. Bolaget erbjuder ett brett sortiment av foder, tillbehör och tjänster (såsom veterinärvård och trimning) genom ett omfattande nätverk av fysiska butiker och e-handel. Musti Group verkar under starka lokala varumärken som Musti ja Mirri (Finland), Arken Zoo (Sverige) och Musti (Norge). Efter strategiska förvärv under 2024 och 2025 har bolaget expanderat kraftigt till "New Markets", vilket inkluderar Baltikum (Pet City) och Portugal (ZU). Bolaget har även vertikal integration genom egen produktion av hundfoder.

Rekommendation - Stark bruttomarginal och hög tillväxt i skuggan av tunga integrationskostnader

Musti Group inleder 2026 med en mycket stark försäljningstillväxt på 15,6 %, drivet av enastående utveckling i Norge och det strategiska förvärvet av ZU i Portugal. Det mest positiva i rapporten är den kraftiga förbättringen av bruttomarginalen till 44,0 %, vilket bevisar att strategin med vertikal integration (egen fabrik) och fokus på egna varumärken bär frukt.

Samtidigt befinner sig bolaget i en intensiv investeringsfas. Den justerade EBITA-marginalen pressas (1,9 % mot 2,2 % föregående år) av integrationskostnader i de nya marknaderna samt stora satsningar på IT-plattformar och logistik. Den finansiella risken är förhöjd med en nettoskuld/EBITDA på 3,4x och ett negativt nettoresultat under kvartalet. Jämfört med analysen för Q3 2025 ser vi dock en mer stabiliserad marknad och en tydlig väg mot lönsamhetsförbättring i takt med att de nya marknaderna (New Markets) närmar sig break-even. Investeringscaset vilar nu på ledningens förmåga att realisera synergier från de senaste förvärven.

Riktkurs: 15,30 EUR Värderingsintervall: 13,00 – 18,00 EUR AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Musti Groups långsiktiga vision är att kapitalisera på den strukturella trenden "pet parenting", där husdjur ses som familjemedlemmar, vilket driver efterfrågan på premiumfoder och tjänster. Strategin vilar på fyra pelare: investeringar i it-backbone, optimering av sortiment/tjänster, vertikal integration och geografisk expansion.

• Finansiella mål: Bolaget förväntar sig en gradvis återgång till en marknadstillväxt på ca 4 % under 2026 i takt med att antalet valpkullar stabiliseras och konsumenternas köpkraft förbättras.
• VD-ordet: VD David Rönnberg uttrycker stark tillit till strategin och lyfter fram marknadsandelsvinster. Sentimentet är mer optimistiskt än tidigare, med fokus på att de stora plattformsinvesteringarna nu börjar möjliggöra skalbarhet.
• Triggers: Framgångsrik integration av ZU i Portugal under andra halvåret 2026 och positiva vändningar i EBITA för "New Markets" är de viktigaste katalysatorerna för aktiekursen framöver.

Imponerande försäljningstillväxt och bruttomarginal pressas av rörelsekostnader

Omsättningen uppgick till 138,5 MEUR (119,8), vilket motsvarar en stark ökning med 15,6 %. Den geografiska fördelningen visar att Finland (35 % av omsättningen) växte stabilt med 3,0 %, medan Sverige (35 %) ökade med 8,7 %, främst drivet av nya butiker. Norge (17 %) fortsätter att imponera med en tillväxt på hela 25,5 % och en stark jämförbar tillväxt (LFL) på 12,6 %. Segmentet "New Markets" (12 %) fördubblade sin omsättning genom förvärvet av ZU. Gällande försäljningskanaler ökade butiksförsäljningen med 18,2 %, medan online växte med 9,4 %, vilket drog ned onlineandelen något till 22,7 % (24,0 %) och påvisar en starkare återgång till fysiska butiker och tjänster. Den totala jämförbara tillväxten (LFL) uppgick till solida 3,9 %, en tydlig förbättring mot föregående års 2,4 %.

På marginalsidan är den starka bruttomarginalen på 44,0 % (42,5 %) en av rapportens tydligaste styrkor, driven av en ökad andel försäljning från den egna fabriken och effektivare inköp. Däremot pressas rörelsemarginalerna; justerad EBITA uppgick till 2,6 MEUR (2,7) med en marginal som sjönk till 1,9 % (2,2 %). Denna marginalpress förklaras av att "New Markets" bidrog negativt med -0,8 MEUR till EBITA, samt av ökade centrala kostnader för lager och IT-projekt. Vidare steg personalkostnader och övriga operativa kostnader som andel av försäljning till 36,3 % (33,8 %), ett direkt resultat av expansionen och tillfälliga integrationskostnader.

Expansiv balansräkning och kapitalintensiv tillväxtfas

Bolaget uppvisar en expansiv balansräkning med totala tillgångar på 505,2 MEUR, där de största posterna utgörs av goodwill (212,0 MEUR) och nyttjanderättstillgångar (93,0 MEUR) kopplade till butiksleasings. Skuldsättningen är på en förhöjd nivå med en nettoskuld på 219,1 MEUR och en nettoskuld/EBITDA-kvot på 3,4x, vilket befinner sig i det övre spannet av vad som anses komfortabelt. Bolaget har dock en betryggande likviditetsberedskap med cirka 120 MEUR i outnyttjade krediter och certifikatprogram.

Det operativa kassaflödet sjönk till 10,6 MEUR (18,7), primärt påverkat av negativa förändringar i rörelsekapitalet om -0,7 MEUR (jämfört med +5,8 MEUR föregående år) på grund av timing i betalningar, samt investeringar (Capex) som uppgick till 7,2 MEUR (6,1), motsvarande 5,2 % av omsättningen. Avskrivningar låg på 8,4 % av omsättningen till följd av det expanderande butiksnätet (IFRS 16).

Investeringsstrategin är aggressiv och riktad mot framtida tillväxt. Prioriteringarna innefattar en modernisering av bolagets digitala plattform (ERP och online) för ökad effektivitet, fortsatt utrullning av det fysiska butiksnätet (16 nya platser adderades under kvartalet, särskilt i Norge och nya marknader), samt strategiska M&A-aktiviteter likt förvärvet av Petco Retail AS i Norge. Denna höga investeringstakt förväntas kvarstå under 2026 för att säkra långsiktig konkurrenskraft och stödja expansionen utanför Norden.

Försäljningsprognos: Omsättningstillväxt driven av premiumisering och strategisk expansion

Försäljningsutvecklingen för Musti Group bedöms vara stark under de kommande fem åren, med stöd av den underliggande strukturella trenden "pet parenting" där husdjur i allt högre grad betraktas som fullvärdiga familjemedlemmar. Denna trend minskar priskänsligheten och driver efterfrågan mot premiumprodukter, i synnerhet inom högkvalitativt hund- och kattfoder. På produktnivå förväntar jag mig att försäljningen av egna varumärken (Private Label) och egenproducerat foder kommer att utgöra lejonparten av tillväxten. Dessa produkter erbjuder ett starkt värdeerbjudande för kunden i en makroekonomisk miljö där köpkraften gradvis stabiliseras.

Tjänstesegmentet (veterinärvård, kloklippning och trimning) bedöms växa snabbare än varuförsäljningen. Tjänsterna skapar inte bara direkta intäkter utan fungerar också som en strategisk drivkraft för att öka kundtrafiken till de fysiska butikerna, vilket ökar merförsäljningen. Utöver den nordiska hemmamarknaden, där vi ser en mogen men stabil tillväxt, kommer de förvärvade "New Markets" (Baltikum och Portugal) att fungera som bolagets tillväxtmotor.

Jag prognostiserar en försäljningstillväxt på 12 % för helåret 2026, drivet av helårseffekter från förvärvet av ZU och stark momentum i Norge. Under 2027 och 2028 förväntas tillväxten normaliseras kring 7-8 % i takt att förvärvsdriven tillväxt övergår i organisk tillväxt och marknadsandelar fortsätter vinnas. År 2029 och 2030 bedöms tillväxten ligga på cirka 5-6 %, vilket reflekterar en mogen bolagsstruktur med ett optimerat butiksnät. Därefter, i det eviga värdet (terminal value), uppskattar jag en stabil tillväxt på 3,0 %, vilket speglar en inflationstakt runt centralbankernas mål adderat med en stabil volymtillväxt i husdjursmarknaden.

Marginalprognos: Skalbarhet och synergier skapar operationell hävstång

Givet den starka bruttomarginalen på 44,0 %, som underbyggs av en ökad andel försäljning från den egna fabriken, finns det en solid grund för en betydande marginalexpansion på EBIT-nivå. Den nuvarande pressen på rörelsemarginalen är temporär och härrör från höga integrationskostnader i de nya marknaderna samt tunga infrastrukturinvesteringar i IT och logistik. Som investerare måste man titta igenom denna tillfälliga kostnadsbörda.

Under de kommande fem åren förväntar jag mig en tydlig operationell hävstång (operating leverage). När den nya IT-plattformen är fullt utrullad och integrationen av Pet City och ZU är slutförd under 2026/2027, kommer de centrala kostnaderna (OPEX) som andel av omsättningen att sjunka markant. För 2026 estimeras EBIT-marginalen till en relativt blygsam nivå om 3,5 %, då integrationskostnader fortfarande belastar. Redan 2027 förväntas marginalen stiga till 5,5 % när synergierna från förvärven realiseras och "New Markets" når break-even. Fram mot 2029 och 2030 prognostiseras EBIT-marginalen successivt stärkas mot 7,5-8,0 %. Detta drivs av en optimerad mix mellan fysisk butik och e-handel, skalfördelar i inköp samt en högre andel högmarginaltjänster. För terminalvärdet bedöms en uthållig EBIT-marginal på 8,0 % vara högst realistisk givet branschdynamiken och Musti Groups marknadsledande position.

DCF Värdering

I värderingsantagandena framgår det att bolaget historiskt legat högt i avskrivningar (D&A) på omkring 9,5 % av omsättningen till följd av stora IFRS 16-hyresavtal och aktiveringar relaterade till förvärv och IT-system. Denna andel förväntas gradvis sjunka från 9,0 % år 2026 mot ett normaliserat läge på cirka 5,0 % i terminalvärdet när investeringsfasen avtar. Investeringarna (CAPEX), som för närvarande uppgår till 4,3 % av försäljningen på grund av logistik- och marknadsexpansion, bedöms ligga på 4,0 % under prognosperioden innan de konvergerar med avskrivningarna (5,0 %) i terminalvärdet för att upprätthålla befintlig verksamhet i ett jämviktsläge. Rörelsekapitalet (NWC) belastas idag av lageruppbyggnad i de nya marknaderna med en kassaflödeseffekt på cirka -1,6 % av omsättningen. I takt med effektiviseringar antas detta minska till -1,0 % under tillväxtåren och sedermera normaliseras kring -0,5 % i evighet, vilket stödjer den förväntade terminala tillväxten på 3,0 %.

Modellen bygger i övrigt på en sammanvägd kapitalkostnad (WACC) på 8,0 %, drivet av en avkastningskrav på eget kapital på 9,5 % och en lånekostnad efter skatt på 4,5 %. Med hänsyn tagen till en utgångsomsättning på 527,6 MEUR, tillväxt- och marginalexpansion enligt prognos, en skattesats på 21,0 % och avdrag för nettoskulden på 219,1 MEUR, landar värderingen på en riktkurs på cirka 15,30 EUR per aktie.

Känslighetsanalys & Värderingsintervall:

• WACC 7,0 % / Evig tillväxt 4,0 %: Riktkurs ~23 EUR (Bull case)
• WACC 9,0 % / Evig tillväxt 2,0 %: Riktkurs ~10 EUR (Bear case) Ett rimligt värderingsintervall, givet osäkerheterna kring integrationen av förvärvade marknader, är 13,00 – 18,00 EUR per aktie.

##Tabell för prognos av kassaflöden Nedan presenteras kassaflödesberäkningen (siffror i MEUR om inget annat anges).

År	2026	2027	2028	2029	2030	Terminal Value
Omsättning	590,9	638,2	682,9	723,8	760,0	782,8
Tillväxt (%)	12,0 %	8,0 %	7,0 %	6,0 %	5,0 %	3,0 %
EBIT	20,7	35,1	44,4	54,3	60,8	62,6
EBIT-marginal (%)	3,5 %	5,5 %	6,5 %	7,5 %	8,0 %	8,0 %
- Skatt (21 %)	-4,3	-7,4	-9,3	-11,4	-12,8	-13,1
NOPAT	16,4	27,7	35,1	42,9	48,0	49,5
+ Avskrivningar (D&A)	53,2	51,1	47,8	43,4	38,0	39,1
- Investeringar (CAPEX)	-23,6	-25,5	-27,3	-29,0	-30,4	-39,1
- Förändring Rör.kapital	-5,9	-6,4	-6,8	-7,2	-7,6	-3,9
Fritt Kassaflöde (FCFF)	40,1	46,9	48,8	50,1	48,0	45,6

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.