Analys av Multiconsult ASA

Årtal och kvartal: 2026, Q2

Företagsbeskrivning

Multiconsult är ett av Norges och Nordens ledande teknikkonsult- och arkitektföretag med rötter som sträcker sig tillbaka till 1908. Bolaget erbjuder multidisciplinär rådgivning, design, projektering och projektledning inom ett brett spektrum av sektorer. Verksamheten är indelad i tre huvudsakliga rapporteringssegment:

• Norway: Det största segmentet som erbjuder ingenjörstjänster i Norge genom dotterbolag som Multiconsult Norge, ViaNova-gruppen och Sitepartner.
• Architecture: Omfattar arkitektfirmorna LINK Arkitektur och A-lab med kontor i Norge, Sverige och Danmark.
• International: Består av utländska dotterbolag, däribland Multiconsult Polska i Polen och Iterio i Sverige.

Bolagets projektportfölj är balanserad över fyra affärsområden: Buildings & Properties (Bygg & Fastighet), Mobility & Transportation (Infrastruktur), Energy & Industry (Energi & Industri) samt Water & Environment (Vatten & Miljö).

Rekommendation - Stabil operationell utveckling och stärkt kostnadskontroll

Multiconsult uppvisar en stabil operativ utveckling under årets andra kvartal. Den rapporterade lönsamheten har förbättrats avsevärt, stöttad av en positiv kalendereffekt och den finansiella regleringen av det långdragna Sotra Link-projektet. Trots att den underliggande tillväxten (exklusive kalendereffekter) är något dämpad och att debiteringsgraden pressats av svagheter i arkitekturmarknaden, är den finansiella hälsan mycket god. Den nya VD:n Karsten Warloe har snabbt tagit kommandot med fokus på stärkt kostnadskontroll och marginalförbättringar för att nå det långsiktiga målet på 10 % EBITA. Det rekordstarka orderintaget inom försvar, energi och offentlig infrastruktur ger god visibilitet framåt.

Riktkurs: 276 NOK Värderingsintervall: 230 - 330 NOK AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Multiconsults övergripande finansiella mål är att uppnå och bibehålla en EBITA-marginal på 10 %. För att nå detta arbetar ledningen efter tre huvudsakliga spår: anpassning av organisationen till rådande marknadsförutsättningar, processförbättringar samt en kraftigt stärkt kostnadskontroll. Strategin ligger fast och är starkt kopplad till långsiktiga megatrender såsom energiomställning, klimatanpassning, digitalisering samt försvar och samhällssäkerhet.

Sannolikheten för att nå marginalmålet har stärkts genom de pågående kostnadsbesparingsåtgärderna och kapacitetsjusteringarna (främst inom arkitektursegmentet). VD Karsten Warloe ger ett positivt och handlingskraftigt intryck i sitt första VD-ord. Han lyfter särskilt fram bolagets avancerade tillämpning av AI och digitalisering i den dagliga verksamheten, vilket förväntas stärka konkurrenskraften framöver.

Efterfrågan stöds av robusta offentliga investeringar inom försvar och infrastruktur, vilket balanserar den dämpade privata fastighetsmarknaden. Framtida triggers inkluderar ytterligare positiva effekter från Sotra Link, fullt genomslag av initierade kostnadsbesparingar samt en eventuell återhämtning i den skandinaviska arkitektur- och fastighetsmarknaden.

Stabil tillväxt men blandad marginalutveckling över affärsområdena

Under Q2 2026 levererade Multiconsult en nettoomsättning på 1 527,1 MNOK, motsvarande en total ökning på 7,8 % jämfört med samma kvartal föregående år. Rensat för kalendereffekter och förvärv var dock den organiska tillväxten blygsamma 0,7 %. Affärsområdena Energy & Industry (+12 %) och Water & Environment (+15 %) agerade starka tillväxtmotorer, medan Buildings & Properties (-3 %) hölls tillbaka av en utmanande privat fastighetsmarknad. Geografiskt dominerar Norge, medan den internationella affären och arkitektursegmentet backade något.

Gällande lönsamheten ökade den rapporterade EBITA till 108,2 MNOK (en marginal på 7,1 %), vilket inkluderade engångskostnader för omstrukturering på 5,2 MNOK. Justerat för Sotra Link-projektets positiva effekt (14,9 MNOK) landade den justerade EBITA-marginalen på 6,1 %. Förbättringen drevs främst av högre debiteringsarvoden och positiva kalendereffekter, vilket balanserade en sjunkande debiteringsgrad (71,6 %) och allmänna kostnadsökningar. Segmentet Norway uppvisade en stark marginal på 9,0 %, medan Architecture och International drogs med lägre lönsamhet till följd av lägre debiteringsgrad och kapacitetsanpassningar.

Urstark balansräkning och solida kassaflöden stödjer framtida investeringar

Bolagets finansiella ställning är robust. Vid utgången av Q2 2026 uppgick tillgångarna till 4 219,1 MNOK, med ett eget kapital på 1 267,8 MNOK, vilket ger en soliditet på 30,0 % (35,7 % exklusive IFRS 16). Nettoskulden exklusive leasingskulder låg på 788,4 MNOK, och med en gearing (Nettoskuld/EBITDA) på 1,87x har Multiconsult goda marginaler mot bankernas lånevillkor.

Kassaflödet från den löpande verksamheten var mycket starkt och uppgick till 315,4 MNOK för första halvåret, varav 135,9 MNOK i Q2, starkt hjälpt av regleringar och dröjsmålsräntor från Sotra Link-domen. Förändringar i rörelsekapital påverkade kassaflödet marginellt negativt (-1,44 % av omsättningen).

Investeringsstrategin (Capex på 1,01 % av omsättningen i H1) finansieras fullt ut av löpande kassaflöden och fokuserar på strategiska tilläggsförvärv och organisk effektivisering. Ett centralt beslut under kvartalet var samlokaliseringen av Oslo-kontoren till ett gemensamt campus på Skøyen (från 2028), vilket framgent förväntas generera betydande operationella synergier, lägre lokalkostnader och en ökad attraktionskraft som arbetsgivare.

Omsättningsprognos: Megatrender och infrastrukturinvesteringar driver tillväxten

Multiconsult är ett operativt teknikkonsultbolag där försäljningen primärt drivs av antalet debiterade timmar, timpriser och beläggningsgrad (billing ratio). Givet bolagets exponering ser jag en tudelad marknad de kommande åren, vilket kräver en nedbrytning per affärsområde. Buildings & Properties (ca 33 % av omsättningen) pressas kortsiktigt av en svag privat fastighetsmarknad, men vi förväntar oss en gradvis återhämtning från 2028 i takt med att räntesänkningar får fullt genomslag i ekonomin, stöttat av stabila offentliga investeringar inom försvar och säkerhet.

De verkliga tillväxtmotorerna återfinns dock inom Energy & Industry samt Water & Environment. Den globala energiomställningen, enorma behov av uppgraderingar i kraftnäten och industriella klimatinvesteringar väntas driva en uthållig och stark efterfrågan. Vidare skapar extremväder och strängare miljökrav ett oelastiskt behov av tjänster inom vatten- och klimatanpassning. Mobility & Transportation väntas visa en stabil, låg ensiffrig tillväxt driven av långsiktiga nordiska infrastrukturplaner. Sammantaget bedömer jag att bolaget kan upprätthålla en organisk försäljningstillväxt kring 4–5 % under de kommande fem åren, drivet av prishöjningar och strategiska nyanställningar inom heta sektorer, kombinerat med tillväxt från mindre bult-on-förvärv. Nya digitala tjänster och AI-drivna analysmodeller kommer inte nödvändigtvis att driva top-line dramatiskt via nya intäktsströmmar, utan snarare möjliggöra bibehållen prissättning. För terminalperioden modelleras en normaliserad tillväxt på 2,0 %, vilket speglar långsiktig nordisk BNP-tillväxt och inflation.

Marginalprognos: Kapacitetsanpassningar och AI banar väg mot målet

Multiconsults finansiella mål är en EBITA-marginal på 10 %, men i min värderingsmodell fokuserar jag på EBIT-marginalen, vilken historiskt ligger strax under EBITA på grund av förvärvsrelaterade avskrivningar. Idag hämmas lönsamheten av en suboptimal debiteringsgrad (71,6 %) samt svaghet inom arkitektursegmentet och den internationella affären.

Under de kommande fem åren förväntar jag mig en stadig marginalexpansion. Denna drivs initialt (2027–2028) av de redan initierade kapacitetsanpassningarna och den nya VD:ns strama kostnadskontroll. Från 2028 och framåt förväntas den strategiska samlokaliseringen till Skøyen-campus i Oslo att realisera betydande hyres- och effektivitetssynergier. Vidare kommer integreringen av AI och digitala verktyg i projekteringsarbetet att öka outputen per konsult, vilket successivt bör pressa upp debiteringsgraden mot en mer normaliserad nivå kring 73–74 %. En återhämtning i den hög-marginala privata fastighetsaffären i slutet av prognosperioden ger ytterligare medvind. EBIT-marginalen bedöms därmed expandera från dagens nivåer upp mot 9,0 % vid slutet av prognosperioden. För terminalvärdet räknar jag försiktigt med en uthållig EBIT-marginal på 8,5 % över en hel konjunkturcykel.

DCF Värdering

Som teknikkonsultbolag är Multiconsults huvudsakliga tillgång personalen, vilket gör bolaget relativt kapitalt inom den traditionella bemärkelsen.

• Investeringar (CAPEX): Prognostiseras ligga kvar kring historiska 1,2 % av omsättningen genom prognos- och terminalperioden. Detta avser primärt IT-infrastruktur och mjukvara för att upprätthålla konkurrenskraft inom digitalisering och AI.
• Avskrivningar (D&A): Hålls initialt runt 4,4 % på grund av IFRS 16 (ex. campus-satsningar) samt historiska förvärv, för att sedan gradvis konvergera mot 4,0 % i terminalvärdet när förvärvsavskrivningarna klingar av.
• Förändring i rörelsekapital (NWC): Rörelsekapitalbindningen antas uppgå till -1,0 % till -1,5 % av försäljningstillväxten per år (bundet i kundfordringar), innan den normaliseras till 0 % i terminalperioden på grund av jämnare tillväxt (2 %).

Sammanställning av viktigaste antaganden:

• WACC: 7,5 % (Riskfri ränta: 3,5 %, ERP: 5,5 %, Beta: 0,9, Skatt: 22 %)
• Terminal tillväxt: 2,0 %
• Estimerad basomsättning (2026): 5 000 MNOK
• Riktkurs: 276 NOK

Känslighetsanalys

• Om WACC ökar till 8,5 % och evig tillväxt är 1,5 % sjunker värdet per aktie till ca 215 NOK.
• Om WACC minskar till 6,5 % och evig tillväxt är 2,5 % ökar värdet per aktie till ca 370 NOK.

Ett rimligt värderingsintervall för bolaget, med hänsyn till osäkerheter i konjunkturen och fastighetsmarknaden, bedöms därmed ligga mellan 230 NOK och 330 NOK.

Tabell för prognos av kassaflöden

MNOK	2027	2028	2029	2030	2031	Terminal
Omsättning	5 225	5 434	5 706	5 962	6 201	6 325
Omsättningstillväxt (%)	4,5 %	4,0 %	5,0 %	4,5 %	4,0 %	2,0 %
EBIT	397	435	479	525	558	538
EBIT-marginal (%)	7,6 %	8,0 %	8,4 %	8,8 %	9,0 %	8,5 %
Skatt (22 %)	-87	-96	-105	-115	-123	-118
NOPAT	310	339	374	409	435	419
Avskrivningar (D&A)	+230	+239	+251	+262	+273	+253
Investeringar (CAPEX)	-63	-65	-68	-72	-74	-76
Förändring NWC	-78	-82	-86	-89	-93	0
Fritt kassaflöde (FCFF)	399	431	471	511	541	596

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.