Analys av Ilkka Oyj

Årtal och kvartal: 2025, Q4 samt Bokslutskommuniké

Företagsbeskrivning

Ilkka Oyj genomgick under 2025 en fundamental transformation från att vara en traditionell mediekoncern till att bli ett renodlat marknadsförings- och teknologibolag. Efter att ha avyttrat sin medieverksamhet till Kaleva Media (där man nu äger 35 %) fokuserar bolaget på digitala tjänster.

Affärsverksamheten är uppdelad i:

• Data och teknologi: SaaS-baserade tjänster för digital marknadsföring och kommunikation (främst genom dotterbolaget Liana).
• Asiantuntijapalvelut (Experttjänster): Digitala byråtjänster inom WordPress-utveckling, sociala medier och B2B-marknadsföring.
• Innehav: Bolaget äger en betydande post (10,9 %) i Alma Media Oyj, vilket utgör en väsentlig del av balansräkningens värde.

Geografiskt verkar bolaget främst i Finland, men har tillväxtambitioner i Sverige (genom Profinder och Ungapped) samt i Mellanöstern.

Rekommendation – Dold potential i substansstarkt omställningscase

Ilkka befinner sig i en spännande men kritisk fas. Transformationen till ett mjukvaru- och experttjänstbolag är logisk givet mediemarknadens utmaningar, och den underliggande tillväxten i de kvarvarande delarna är stark (+22,6 % pro forma). Den finansiella ställningen är exceptionellt stark med en soliditet på nästan 90 %, vilket möjliggör både förvärv och generösa utdelningar.

Dock tyngs det korta resultatet av engångskostnader för omstrukturering och avskrivningar relaterade till förvärv. Marknaden för marknadsföringstjänster är dessutom konjunkturkänslig. Ilkka värderas idag lågt om man ser till substansen. Den operativa verksamheten (Liana m.fl.) värderas implicit mycket försiktigt av marknaden om man rensar för kassan och Alma-innehavet. Risken på nedsidan begränsas av den starka balansräkningen (golv), medan uppsidan finns i om de lyckas bevisa att SaaS-modellen kan leverera marginaler över 10 %.

Riktkurs: 3,41 EUR Värderingsintervall: 3,20 – 3,80 EUR AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Ilkka presenterade i samband med rapporten sin nya strategi "Impact Built In" för 2026–2028. Finansiella mål:

• Tillväxt: Genomsnittlig årlig tillväxt på 20 % (organisk och förvärvad).
• Lönsamhet: Oikaistu oman toiminnan liikevoitto (justerat rörelseresultat från egen verksamhet) på 10 %.
• Internationalisering: 30 % av omsättningen ska komma från utlandet vid strategiperiodens slut.
• Finansiell styrka: Soliditet på minst 40 %.
• Utdelning: Växande utdelningstrend.

Framtidsutsikter: Sannolikheten för att nå målen bedöms som god gällande tillväxt och soliditet, men marginalmålet på 10 % kräver effektiviseringar då nuvarande marginal (oikaistu) ligger på 4,2 % för helåret. VD-ordet är präglat av tillförsikt kring AI-integration och SaaS-modellens skalbarhet. Sentimentet är mer fokuserat på expansion än tidigare år. Externa faktorer som den svaga finska konjunkturen (0,2 % BNP-tillväxt 2025) utgör dock ett motstycke till bolagets optimism.

Stark tillväxtdriven transformation möter kortsiktig marginalpress

Försäljningen för de kvarvarande verksamheterna under 2025 landade på 37,8 MEUR, en ökning med 22,6 % mot föregående år, primärt drivet av förvärvet av Profinder. Segmentet Teknologipalvelut (SaaS) agerar draglok och står nu för 65 % av omsättningen med en tillväxt på över 35 %. Samtidigt backade Markkinointi- ja viestintäpalvelut med nästan 16 %, vilket speglar en svagare marknad för konsulttjänster.

Rörelseresultatet (EBIT) var negativt (-1,1 MEUR) på grund av tunga avskrivningar på immateriella tillgångar från förvärv (PPA). Det justerade rörelseresultatet landade dock på 1,6 MEUR (4,2 % marginal), en tydlig förbättring från föregående års förlust. Gapet mot bruttomarginalen förklaras av höga personalkostnader, vilket är naturligt i ett tjänstebolag, men effektiviseringar genom omställningsförhandlingar i dotterbolaget Liana har börjat stärka marginalerna under året.

Investmentbolagsliknande balansräkning möjliggör aggressiv förvärvsagenda

Ilkka uppvisar en extremt stark balansräkning med en soliditet på 89,7 % och en negativ nettoskuld (-6,7 %), vilket innebär att kassan överstiger de räntebärande skulderna. Den enskilt största tillgången är innehavet i Alma Media Oyj (värderat till 129,1 MEUR), vilket ger stabilitet och betydande utdelningar.

Det operativa kassaflödet stärktes rejält till 7,7 MEUR (från 3,8 MEUR), drivet av bättre operativt resultat och förändringar i rörelsekapitalet. Investeringarna (Capex) låg på 1,6 MEUR, där aktiverade utvecklingsutgifter utgjorde ca 3 % av omsättningen. Bolagets investeringsstrategi är tydlig: "köp och bygg". Fokus ligger på produktutveckling inom AI för Liana-plattformen, geografisk expansion mot Sverige samt fortsatta förvärv inom marknadsföringsteknologi för att nå tillväxtmålet på 20 %. Finansieringen sker uteslutande via internt genererade medel och den starka kassan, vilket minimerar risken.

Försäljningsprognos: Tillväxtdriven transformation mot SaaS och Tech

Ilkkas omvandling från mediehus till ett renodlat marknadsförings- och teknologibolag innebär att de historiska siffrorna har litet värde. Fokus ligger nu på dotterbolaget Liana (SaaS) och experttjänsterna. Med en pro forma-tillväxt på 22,6 % under 2025, drivet av förvärvet av Profinder, har bolaget visat att de menar allvar med sin expansionsstrategi.

Min bedömning är att efterfrågan på digitala marknadsföringsverktyg och automatisering (MarTech) kommer att vara fortsatt stark, trots en viss konjunkturkänslighet. Företag måste digitalisera sin kommunikation för att vara konkurrenskraftiga, vilket skapar en strukturell medvind för Lianas SaaS-produkter.

• SaaS-segmentet (Data & Teknologi): Detta är motorn. Här förväntar jag mig en organisk tillväxt på 5–7 % årligen, understödd av prishöjningar och merförsäljning av AI-drivna funktioner. Skalbarheten i denna affärsmodell är nyckeln till framtida värdeskapande.
• Experttjänster: Här är osäkerheten större. Konsulttjänster är cykliska och priskänsliga. Jag prognostiserar en mer volatil utveckling här, där tillväxten främst kommer från synergier med SaaS-erbjudandet (kunder som köper plattformen behöver hjälp att använda den).
• Förvärv: Bolagets mål om 20 % årlig tillväxt är aggressivt och omöjligt att nå organiskt. Givet den extremt starka balansräkningen (kassa + Alma Media-innehav) räknar jag med att bolaget kommer genomföra 1-2 förvärv per år, främst i Sverige och Finland, för att addera omsättning.

Min prognos antar att bolaget inte når 20 % årlig tillväxt enbart organiskt, utan landar på en sammansatt årlig tillväxt (CAGR) på ca 8 % organiskt, vilket kompletteras av förvärv. Jag har i prognosen modellerat en total tillväxt som gradvis närmar sig marknadens snitt när bolaget mognar.

Marginalprognos: Skalbarhetens triumf över engångskostnader

Ilkkas nuvarande justerade EBIT-marginal på 4,2 % är långt ifrån målet på 10 %. Gapet förklaras av höga integrationskostnader, avskrivningar på förvärvade immateriella tillgångar (PPA) och en organisation som fortfarande bär kostymer från sin tid som mediekoncern.

Resonemanget för marginalexpansion bygger på tre pelare:

1. SaaS-hävstång: Mjukvaruaffären har höga bruttomarginaler. När omsättningen ökar i Liana faller en stor del av intäkten ner till sista raden, eftersom utvecklingskostnaderna är relativt fasta.
2. Kostnadskontroll: Bolaget har genomfört omställningsförhandlingar. Effekten av dessa kommer synas fullt ut under 2026 och 2027.
3. Mix-effekt: Allteftersom SaaS-delen växer snabbare än konsultdelen (experttjänster), kommer koncernens genomsnittliga marginal att lyfta automatiskt.

Jag bedömer att bolagets mål på 10 % EBIT är realistiskt men att det tar tid att nå dit. De kommande två åren kommer marginalen hämmas av fortsatta integrationskostnader för förvärvade bolag. Från 2028 bör vi se den fulla effekten av SaaS-modellens skalbarhet. I terminalvärdet antar jag en uthållig marginal på 12 %, vilket är rimligt för ett moget mjukvaru/tjänstebolag.

DCF Värdering

Prognos avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital

För att beräkna det fria kassaflödet (Free Cash Flow) måste vi justera det operativa resultatet (EBIT) för poster som inte påverkar kassan direkt eller som kräver kassaflöde för att upprätthålla tillväxten.

• Avskrivningar (D&A): Under 2025 låg avskrivningarna på en hög nivå (13,6 % av omsättningen). Detta drivs till stor del av förvärvsrelaterade avskrivningar på immateriella tillgångar (PPA) från köpen av Liana och Profinder. Dessa är bokföringsmässiga och påverkar inte kassaflödet negativt. Jag prognostiserar att denna nivå gradvis sjunker mot 8,0 % i terminalvärdet allt eftersom de gamla förvärvsavskrivningarna klingar av och investeringstakten normaliseras.
• Investeringar (CAPEX): Investeringarna låg på 4,2 % av omsättningen 2025. För ett SaaS-bolag är investeringsbehovet i fysiska tillgångar lågt, men produktutveckling aktiveras ofta. Jag bedömer att CAPEX kommer ligga kvar runt 4–5 % för att stötta den fortsatta mjukvaruutvecklingen. I terminalskedet antar jag att CAPEX är marginellt högre än avskrivningarna för att täcka inflation och återinvesteringar, satt till 5,0 %.
• Förändring i rörelsekapital (NWC): Bolaget band mycket kapital 2025 (6,8 % av omsättningen), sannolikt på grund av integrationer. En SaaS-modell är normalt kapitaleffektiv (kunder betalar i förskott). Jag räknar därför med att bindningen av rörelsekapital minskar drastiskt och stabiliseras runt 1,0–2,0 % av omsättningen framöver.

Beräkning av WACC (Diskonteringsränta) För att nuvärdesberäkna framtida kassaflöden behöver vi en diskonteringsränta som speglar risken i Ilkkas verksamhet.

• Riskfri ränta: 2,5 %
• Marknadsriskpremie: 5,5 %
• Beta: 1,2 (Reflekterar transformationen och tech-sektorns volatilitet)
• WACC: 9,0 %

Värdering av den operativa verksamheten Baserat på prognosen för kassaflöden, en WACC på 9 % och en evig tillväxt på 2,5 %, får vi ett Enterprise Value (EV) för den operativa verksamheten på ca 73 MEUR.

Justering för Nettoförmögenhet (Sum-of-the-Parts tänk) Ilkka är ett speciellt case eftersom en mycket stor del av värdet ligger utanför den operativa driften.

1. Operativt värde (DCF): 73 MEUR
2. Justering Nettoskuld/Kassa: +13,7 MEUR (Nettokassa inklusive finansiella tillgångar enligt 2025 års siffror)
3. Notering: Värdet på innehavet i Alma Media måste beaktas. I denna kalkyl ingår detta i nettokassan/finansiella tillgångar. Eventuella dolda övervärden i Alma-innehavet utöver det bokförda skulle öka värdet ytterligare.

Totalt aktieägarvärde (Equity Value): 86,7 MEUR. Värde per aktie: 3,41 EUR.

Känslighetsanalys

Värderingen är känslig för antaganden om lönsamhet och risk.

WACC / Evig tillväxt	1,5 %	2,5 %	3,5 %
8,0 %	3,75 EUR	4,05 EUR	4,45 EUR
9,0 % (Bas)	3,20 EUR	3,41 EUR	3,70 EUR
10,0 %	2,80 EUR	2,95 EUR	3,15 EUR

Tabell för prognos av kassaflöden

(Belopp i MEUR)

År	2026P	2027P	2028P	2029P	2030P	Terminal
Omsättning	42,3	46,6	50,8	54,8	58,7	60,2
Tillväxt	12,0%	10,0%	9,0%	8,0%	7,0%	2,5%
EBIT (Justerat)	2,3	3,5	4,8	5,8	6,7	7,2
EBIT-marginal	5,5%	7,5%	9,5%	10,5%	11,5%	12,0%
Skatt (standard 20%)	-0,5	-0,7	-1,0	-1,2	-1,3	-1,4
NOPAT	1,8	2,8	3,9	4,6	5,4	5,8
(+) Avskrivningar	5,5	5,6	5,6	5,5	5,3	4,8
% av omsättning	13,0%	12,0%	11,0%	10,0%	9,0%	8,0%
(-) CAPEX	-1,9	-2,1	-2,3	-2,5	-2,6	-3,0
% av omsättning	4,5%	4,5%	4,5%	4,5%	4,5%	5,0%
(-) Förändring NWC	-1,3	-0,9	-0,8	-0,8	-0,6	-0,6
% av omsättning	3,0%	2,0%	1,5%	1,5%	1,0%	1,0%
Fritt Kassaflöde (FCF)	4,1	5,4	6,4	6,8	7,5	7,0
Diskonteringsfaktor (9%)	0,92	0,84	0,77	0,71	0,65
Nuvärde av FCF	3,8	4,5	4,9	4,8	4,9

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.