Analys av Hacksaw AB

Årtal och kvartal: 2026, Q2

Företagsbeskrivning

Hacksaw AB är ett B2B-teknikbolag och spelutvecklare inom iGaming-sektorn. Bolaget erbjuder en modern och skalbar plattform för snabb utveckling och distribution av digitala spelautomater, skraplotter och "instant win"-spel. Utöver den egna spelutvecklingen driver bolaget plattformen OpenRGS, som fungerar som en distributionshubb för tredjepartsstudior. Hacksaw verkar globalt och tillhandahåller sitt innehåll på över 40 lokalt licensierade marknader. Moderbolaget har sitt säte i Stockholm medan den operativa spelverksamheten bedrivs utifrån Malta.

Rekommendation: Stark kassagenerering och extrem skalbarhet i fokus

Hacksaw fortsätter att uppvisa en sällsynt stark kombination av hög organisk tillväxt och branschledande lönsamhet. Bolagets affärsmodell är extremt skalbar och genererar enorma kassaflöden, vilket bevisas av den massiva utdelningen om 116 MEUR under kvartalet utan att bolagets starka finansiella ställning rubbades. Tillväxten breddas kontinuerligt via tredjepartsstudior på OpenRGS samt inträde på nya marknader (såsom Alberta i Kanada). Bolaget navigerar iGaming-sektorn med en bevisad förmåga att växa kraftigt med ett mycket lågt kapitalbehov.

Riktkurs: 13,67 EUR
Värderingsintervall: 11,80 EUR – 16,30 EUR
AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Hacksaws övergripande strategiska mål är att driva en snabb och skalbar utveckling av innovativa spel för den globala iGaming-marknaden, och att bygga ett brett ekosystem genom OpenRGS. Under kvartalet höjde bolaget sin lanseringstakt för egenutvecklade spel från fyra till fem per månad, vilket indikerar att bolaget framgångsrikt skalar upp sin kapacitet.

Framtidsutsikterna bedöms som mycket goda. Sannolikheten att bolaget kan upprätthålla hög tillväxt är stark, särskilt med tanke på att den interimistiska VD:n, Ana Vrabic Verdir, betonar det starka kommersiella momentumet (106 nya affärer stängda under Q2). Sentimentet i VD-ordet är präglat av tillförsikt kring både skalan och exekveringen i verksamheten. En extern makroekonomisk nedgång verkar hittills inte ha påverkat spelandet; antalet spelade rundor per dag ökade med 15 % jämfört med samma kvartal föregående år. Potentiella triggers framöver inkluderar fler licenser i Nordamerika, lansering av nya hit-spel och ytterligare anslutningar av tredjepartsstudior till OpenRGS-plattformen.

Tillväxtmotorer och branschledande lönsamhet

Hacksaw uppvisar en uthållig och imponerande intäktstillväxt som under andra kvartalet 2026 uppgick till 31 % (59,3 MEUR). Denna tillväxt drivs av en hög lanseringstakt av nya spel, en växande kundbas och framför allt OpenRGS-plattformen, som ständigt knyter till sig nya tredjepartspartners. Samtidigt minskar bolagets intäktskoncentration, då de tio största spelens andel av spelöverskottet (GGR) har sjunkit till 49 %, vilket indikerar en bredare och mer riskminimerad intäktsbas.

Parallellt med den höga tillväxten upprätthåller bolaget en extremt stark och branschledande justerad EBIT-marginal på 82 %. Den obetydliga skillnaden mellan bruttomarginal och rörelsemarginal belyser bolagets massiva operationella hävstång; ökade intäkter faller nästan oavkortat ned till sista raden. De mindre kostnadsökningar som observerats härleds till strategiskt sunda nyanställningar inom utveckling och distribution, vilket befäster bolagets skalbara B2B-modell.

Finansiell fästning med enorm kassaflödeskonvertering

Balansräkningen utgör en finansiell fästning med noll räntebärande skulder och en soliditet på över 82 %. Trots att bolaget nyligen skiftade ut hela 116 MEUR i utdelning till sina aktieägare (motsvarande 81 % av 2025 års vinst), avslutades kvartalet med en likvid nettokassa på 99,4 MEUR.

Den operationella kassaflödesgenereringen är exceptionell, där kassaflödet från den löpande verksamheten (43,1 MEUR) visar på en oerhört stark konvertering av rörelseresultatet. Detta möjliggörs av en utpräglat "asset-light" investeringsstrategi. CAPEX uppgick till endast 5,2 % av kvartalets omsättning och utgörs primärt av immateriella tillgångar såsom utvecklingstid och certifieringar av nya spel. Den låga kapitalintensiteten innebär att verksamheten till fullo kan självfinansiera sin aggressiva expansion och bibehålla sin status som ett veritabelt kassaflödesmaskineri.

##Försäljningsprognos: Geografisk expansion och plattformsuppskalning driver tillväxten Hacksaw AB befinner sig i en kraftig expansionsfas där vi bedömer att efterfrågan på bolagets iGaming-produkter kommer att förbli mycket stark över den kommande femårsperioden. Tillväxten drivs av två tydliga ben: den egenutvecklade spelportföljen och distributionshubben OpenRGS. Genom att bolaget nyligen ökat lanseringstakten av egna spel från fyra till fem i månaden skapas en omedelbar bas för intäktsökningar, då fler spel direkt översätts till högre spelarvolymer (GGR). Samtidigt fungerar OpenRGS som en tillväxtmotor med enorm potential; genom att ansluta fler tredjepartsstudior kan Hacksaw agera tullmästare och ta del av andras spelutveckling utan att själva bära utvecklingsrisken.

Vi bedömer att iGaming-marknadens underliggande efterfrågan är exceptionellt motståndskraftig mot konjunktursvängningar, vilket bevisas av den 15-procentiga ökningen av spelade rundor per dag. Geografisk expansion, framför allt genom nya spellicenser i Nordamerika (som nyligen i Alberta), är den primära katalysatorn för att bibehålla den procentuellt höga tillväxten. För de kommande fem åren prognostiserar vi en inledningsvis fortsatt mycket stark tillväxt som därefter gradvis mattas av (från 28 % ner till 10 %) i takt med att jämförelsetalen blir större och marknadspenetrationen ökar. För evighetsvärdet (terminal value) räknar vi med en normaliserad tillväxt på 3 %, vilket speglar den globala BNP-tillväxten kombinerat med en mogen iGaming-marknad.

##Marginalprognos: Extrem operationell hävstång men viss marginalutspädning över tid Hacksaw uppvisar idag en i det närmaste unik justerad EBIT-marginal på 82 %. Denna lönsamhet härleds från bolagets B2B-modell som är extremt skalbar och kapitallätt (asset-light), där ytterligare intäkter på existerande plattform faller nästan rakt ner på sista raden. Vi bedömer att de investeringar som nu görs i personal och certifieringar är sunda och kommer att bära frukt, utan att nämnvärt tynga kostnadskostymen på kort sikt.

I vårt huvudscenario kommer EBIT-marginalen dock att genomgå en svag men naturlig normalisering de kommande fem åren. När OpenRGS växer och tredjepartsinnehåll utgör en allt större del av intäktsmixen, medför detta intäktsdelningsmodeller som har en något lägre bruttomarginal än egenutvecklade spel. Därtill kan inträdet på nya, strikt reglerade marknader som Nordamerika medföra högre lokala regelefterlevnadskostnader och marknadsavgifter. Vi prognostiserar därför att EBIT-marginalen gradvis sjunker från dagens 82 % ner mot 75 % fram till 2031, för att därefter stabiliseras på 75 % i evighetsvärdet. Detta är dock alltjämt en absolut världsklassmarginal som säkerställer massiva framtida kassaflöden.

DCF Värdering

Hacksaws affärsmodell är extremt kapitallätt, vilket återspeglas i framtida kassaflödesantaganden. Investeringar (CAPEX) och avskrivningar förväntas följa varandra tätt och uppgå till cirka 2,4 % av omsättningen under hela prognosperioden samt i terminalvärdet. Det låga investeringsbehovet drivs av mjukvaruutveckling som aktiveras och skrivs av i jämn takt. Förändringar i rörelsekapitalet (NWC) antas binda cirka 2,5 % av omsättningen under bolagets tillväxtfas på grund av ökade kundfordringar kopplade till B2B-avtal och OpenRGS, för att sedan plana ut och stabiliseras kring 1,0 % i evighetsvärdet när tillväxten normaliseras.

Sammanställning av centrala antaganden:

• WACC (Avkastningskrav): 10,0 % (Baserat på 100 % eget kapital; reflekterar mjukvarutillväxt men tar höjd för regulatorisk iGaming-risk).
• Skattesats: 15 % (Anpassat för global minimiskatt).
• Evig tillväxt (Terminal Growth): 3,0 %.
• Nettokassa: 99,4 mEUR (Tillgodoräknas bolagsvärdet).

Dessa antaganden genererar ett motiverat värde och en Riktkurs på 13,67 EUR per aktie.

Känslighetsanalys

Känsligheten visar hur riktkursen förändras om vi justerar avkastningskravet (WACC) och den eviga tillväxten (Terminal Growth).

WACC / Evig tillväxt	2,0 %	3,0 % (Base)	4,0 %
9,0 %	14,30	16,30	19,00
10,0 % (Base)	12,30	13,67	15,40
11,0 %	10,80	11,80	13,00

Rimligt värderingsintervall: Baserat på känslighetsanalysen och osäkerheter i den långsiktiga marknadsutvecklingen bedöms ett rimligt värderingsintervall för bolaget ligga mellan 11,80 EUR och 16,30 EUR per aktie.

Tabell för prognos av kassaflöden

Siffror i kEUR. Omsättningen är baserad på LTM ca 224 000 kEUR och följer tidigare angiven tillväxt och marginalutveckling. Avskrivningar och CAPEX tar ut varandra (båda 2,4 %).

Kassaflödespost	2027E	2028E	2029E	2030E	2031E	Terminal Value
Omsättning	286 720	349 798	412 762	470 549	517 604	533 132
EBIT	232 243	278 089	321 954	360 000	388 203	399 849
Skatt (15 %)	-34 836	-41 713	-48 293	-54 000	-58 230	-59 977
NOPAT	197 407	236 376	273 661	306 000	329 973	339 872
Avskrivningar	6 881	8 395	9 906	11 293	12 422	12 795
CAPEX	-6 881	-8 395	-9 906	-11 293	-12 422	-12 795
Förändring NWC	-7 168	-8 745	-10 319	-11 764	-12 940	-5 331
Fritt Kassaflöde (FCFF)	190 239	227 631	263 342	294 236	317 033	334 541
Diskonteringsfaktor	0,909	0,826	0,751	0,683	0,621	-
Nuvärde (PV) FCFF	172 945	188 125	197 853	200 967	196 854	2 896 563*

(Nuvärdet av Terminal Value är beräknat på det eviga kassaflödet dividerat med (WACC - Evig tillväxt), diskonterat till år 0).

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.