Analys av Hacksaw AB (publ)

Årtal och kvartal: 2026, Q3

Företagsbeskrivning

Hacksaw AB (publ) är ett B2B-teknikbolag och spelutvecklare inom iGaming-sektorn. Bolaget erbjuder en skalbar mjukvaruplattform för utveckling och distribution av digitala spelautomater, skraplotter, crash-spel samt B2B-infrastruktur för prediktionsmarknader. Utöver sin egen spelutveckling driver bolaget OpenRGS, en plattform där tredjepartsstudior lanserar spel via Hacksaws distributionsnätverk. Bolaget verkar globalt och dess spel är tillgängliga på över 40 lokalt licensierade marknader via ett nätverk på mer än 3 000 webbplatser. Moderbolaget har sitt säte i Stockholm, Sverige, medan den operativa spelverksamheten bedrivs från dotterbolaget på Malta.

Rekommendation - Exceptionell lönsamhet och strategisk breddning i fokus

Hacksaw fortsätter att visa en mycket stark och stabil finansiell profil med en exceptionell lönsamhetsnivå och robust kassaflödesgenerering. Intäktstillväxten för kvartalet dämpades något till följd av tillfälliga effekter i produktmixen, men ledningen har vidtagit åtgärder för att återställa fokus mot historiskt högpresterande spelkategorier. Inträdet på nya produktområden såsom crash-spel och B2B-prediktionsmarknader, i kombination med ett aktieåterköpsprogram och en helt skuldfri balansräkning, bekräftar bolagets mycket starka fundamentala position. Tillfällig dämpning i tillväxttakten vägs upp av extrema marginaler och god kapitalallokering.

Riktkurs: 52 SEK
Värderingsintervall: 41 – 68 SEK
AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Hacksaws övergripande strategiska mål är att upprätthålla en ledande position som en teknik- och AI-driven B2B-leverantör inom iGaming och expandera till närliggande vertikaler. Bolaget har inte ändrat sina långsiktiga finansiella mål, vilka stöds av generell tillväxt i onlinemarknaden, förmågan att ta marknadsandelar samt etableringen av nya vertikaler (t.ex. prediktionsmarknaden Hacksaw Markets).

Spelaktiviteten mätt i antal spelade rundor per dag ökade med 19 % jämfört med Q3 2025, vilket visar på ett fortsatt starkt underliggande spelarintresse. Framtida värdedrivare och potentiella triggers inkluderar kommersiellt genomslag för Hacksaw Markets, fortsatt geografisk expansion (bland annat i Nordamerika och Storbritannien) samt normalisering av produktmixen som förväntas återställa den högre historiska intäkten per runda.

Omsättningsutveckling och Branschledande Marginaler

Under det tredje kvartalet 2026 uppgick intäkterna till 58,1 MEUR, vilket motsvarar en tillväxt på 12 % – en lägre nivå än det historiska snittet till följd av en ofördelaktig produkt- och operatörsmix. För årets första nio månader uppgick dock tillväxten till starka 23 %. Tillväxten bärs upp av den historiska spelkatalogen, nya spellanseringar (totalt 45 nya spel i Q3 via in-house och OpenRGS) och en kraftigt utökad kundbas med 67 nya kunder under kvartalet. De 10 största spelen står för över hälften av bruttospelöverskottet (GGR), vilket visar på vikten av toppresterande titlar.

Tack vare en skalbar B2B-modell med extremt låga rörliga kostnader bibehåller Hacksaw en branschledande lönsamhet. Den justerade EBIT-marginalen för Q3 2026 uppgick till imponerande 83 % (EBIT på 48,3 MEUR). Bruttomarginalen är i princip identisk med intäktsbasen. De justerade rörelsekostnaderna hölls stabila kring 9,8 MEUR där ökade personalkostnader för produktutveckling balanserades av lägre tredjepartsavgifter och externa kostnader. Jämförelsestörande poster relaterade främst till utbetalningar kopplade till det nya incitamentsprogrammet LTIP 2026/2029:2.

Urstark Balansräkning, Kassaflöde och Kapitallätt Investeringsstrategi

Hacksaw har en exceptionellt stark finansiell ställning. Balansräkningen är helt fri från räntebärande skulder (förutom mindre leasingskulder) och kassan uppgår till 148,2 MEUR (motsvarande ca 1,7 miljarder SEK). Soliditeten uppgår till höga 84,8 %. Detta har möjliggjort både en historiskt stor utdelning om 115,7 MEUR under årets första nio månader och lanseringen av ett aktieåterköpsprogram om upp till 20 MEUR, utan att rubba den finansiella stabiliteten.

Kassaflödesgenereringen är extremt robust. Det operativa kassaflödet i Q3 uppgick till 52,2 MEUR, motsvarande 89,8 % av omsättningen (80,5 % för årets första nio månader). Det starka kassaflödet drivs delvis av positiva förändringar i rörelsekapitalet. Bolaget tillämpar en "asset-light" investeringsstrategi. Investeringarna (Capex) utgör enbart ca 5,8 % av intäkterna och är huvudsakligen allokerade till immateriella tillgångar såsom aktiverade utvecklingsutgifter för nya spel, vidareutveckling av RGS-plattformen och satsningen på Hacksaw Markets. Dessa drivande investeringar finansieras med stor marginal av det egna löpande kassaflödet.

Försäljningsprognos: Diversifiering och nya produktvertikaler som tillväxtmotor

Hacksaw AB befinner sig i en övergångsfas där den historiska kärnaffären (digitala spelautomater och skraplotter) kompletteras med innovativa tillväxtvertikaler. På produktnivå bedömer jag att den underliggande efterfrågan på traditionella slots förblir stark, vilket stöds av att antalet spelade rundor nyligen ökade med 19 %. Den temporära inbromsningen i intäktstillväxt (till 12 % i Q3 2026) beror på en ofördelaktig produktmix, något som bolagets återgång till historiskt beprövade spelkoncept förväntas korrigera redan under nästkommande år.

Framåt är det dock de nya produkterna som kommer att utgöra de primära tillväxtdrivarna. Crash-spelet Moneyplane möter en stark trend bland en yngre demografi av spelare, och B2B-infrastrukturen för prediktionsmarknader (Hacksaw Markets) öppnar upp en helt ny intäktsström där Hacksaw kan agera plattformsleverantör för operatörer globalt. Dessutom agerar den geografiska expansionen till nyreglerade marknader (som Nordamerika och Latinamerika) som en fundamental volymdrivare.

Prognosen för de kommande fem åren är att försäljningstillväxten studsar tillbaka till runt 18 % under 2027 när produktmixen normaliserats och Hacksaw Markets kommersialiseras, för att därefter gradvis avta mot en mognare tillväxttakt kring 8-10 % i takt med att marknadspenetrationen ökar. För det eviga värdet (terminal value) räknar jag med en normaliserad tillväxt på 2,5 %, vilket reflekterar den långsiktiga globala BNP-tillväxten med ett litet premium för en fortsatt underliggande strukturell digitalisering av underhållningssektorn.

Marginalprognos: Försvarbar skalbarhet på historiska toppnivåer

Givet försäljningsprognosen och bolagets utpräglat kapitallätta B2B-mjukvarumodell bedömer jag att Hacksaw kan bibehålla en exceptionell lönsamhet, men att ytterligare marginalexpansion är osannolik. Bolaget presterar redan idag en EBIT-marginal på 83 %, vilket indikerar att nästan all försäljningstillväxt rinner rakt ner till sista raden tack vare obefintliga rörliga kostnader.

Under de kommande fem åren prognostiserar jag att EBIT-marginalen kommer att stabiliseras i spannet 81–83 %. Motiveringen till att marginalen inte fortsätter upp mot 90 % är att tillväxten i de nya geografiska marknaderna medför ökade kostnader för lokal regelefterlevnad, licensiering och certifieringar. Därtill kräver satsningar som Hacksaw Markets och OpenRGS kontinuerliga investeringar i personal (utvecklare och säljare), samt att bolagets nyligen lanserade incitamentsprogram (LTIP) kommer att belasta personalkostnaderna löpande. Modellen förutspår således en uthållig EBIT-marginal på 82 % i terminalperioden, vilket speglar en mogen, extremt skalbar plattform i en fullt reglerad global miljö där viss priskonkurrens mot operatörerna balanserar mjukvaruhävstången.

DCF Värdering

I värderingsmodellen har jag utgått från bolagets kapitallätta affärsmodell. Avskrivningarna prognosticeras att stabiliseras på 2,5 % av omsättningen, huvudsakligen hänförligt till immateriella avskrivningar kopplade till plattformsutveckling såsom Hacksaw Markets. Investeringarna (CAPEX) antas uppgå till 4,8 % av omsättningen under de kommande fem åren (expansionsfasen), för att i terminalperioden normaliseras till 3,5 % för att bättre matcha avskrivningstakten i en mer mogen fas. Eftersom B2B-mjukvaruaffären binder väldigt lite operativt kapital, prognosticeras förändringen i netto-rörelsekapitalet (NWC) till cirka 1,0 % av den årliga omsättningsökningen.

Som diskonteringsränta (WACC) tillämpas 9,1 %. Denna baseras på en helt skuldfri struktur (100 % eget kapital i kalkylen), en riskfri ränta på 2,5 %, en marknadsriskpremie på 5,5 % och ett beta på 1,2. Skattesatsen har normaliserats till 15 %, vilket speglar en hållbar global skattenivå över tid. Den eviga tillväxttakten i terminalvärdet (Terminal Value) uppgår till 2,5 %. Kassaflödena diskonteras och adderas till bolagets nettokassa, vilket leder fram till ett motiverat värde och en riktkurs för bolaget.

Riktkurs: 52 SEK per aktie

Känslighetsanalys

Att värdera tillväxtbolag kräver ödmjukhet inför framtida variabler.

• Om WACC ökar till 10,1 % och evig tillväxt sjunker till 1,5 %, faller värdet till cirka 41 SEK.
• Om WACC minskar till 8,1 % och evig tillväxt stiger till 3,5 %, stiger värdet till cirka 68 SEK. Ett rimligt värderingsintervall för Hacksaw AB, givet nuvarande riskprofil och tillväxtutsikter, är således 41 – 68 SEK.

Tabell för prognos av kassaflöden

Siffror i MSEK (baserat på antagen basomsättning 1 000 MSEK år 2026).

År	2027	2028	2029	2030	2031	Evigt värde (Terminal)
Omsättning	1 180	1 363	1 526	1 679	1 822	Stabil tillväxt 2,5 %
EBIT	979	1 124	1 251	1 377	1 494	-
Skatt (15 %)	-147	-169	-188	-207	-224	-
Avskrivningar (2,5 %)	30	34	38	42	46	Lika med CAPEX
CAPEX	-57	-65	-73	-81	-87	Lika med Avskr.
Förändring NWC (1,0 %)	-12	-14	-15	-17	-18	-
Fritt kassaflöde (FCFF)	793	910	1 013	1 114	1 211	1 230 (Normaliserat)

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.