Analys av Eltel Group

Årtal och kvartal: År 2026, Kvartal Q3

Företagsbeskrivning

Eltel är en ledande leverantör av tekniska tjänster för kritisk infrastruktur i Nordeuropa. Bolaget möjliggör omställningen till förnybar energi och utbyggnaden av högpresterande kommunikationsnätverk. Verksamheten bedrivs i landbaserade organisationer i Finland, Sverige, Danmark, Tyskland och Norge (samt ett Shared Services Center i Polen och verksamhet i Litauen).

Verksamheten är uppdelad i två huvudsakliga affärsområden:

• Communication: Design, installation, uppgradering och underhåll av fasta och mobila kommunikationsnät för operatörer samt offentlig och privat sektor.
• Power: Underhåll och uppgradering av kraftdistribution, transmission, Smart meters samt turnkey-lösningar inom e-Mobility, solkraft, vindkraft och energilagring.
• Emerging Services: Omfattar snabbväxande helhetslösningar inom bland annat datacenter, solkraft och laddinfrastruktur.

Rekommendation - Rekordstor orderbok skapar långsiktig visibilitet trots utmanande skuldsättning

Eltel fortsätter sin operationella vändning och levererar det högsta kvartalsresultatet och den starkaste marginalen sedan 2015. Kvartalets stora höjdpunkt är den massiva orderingången på cirka 680 MEUR och en rekordstor orderbok på 1,7 miljarder EUR (driven av historiska storavtal med Telenor, Vattenfall och KONSTANT). Balansräkningen och dämpade kortfristiga volymer motiverar en avvaktande hållning tills den nya orderboken börjar slå igenom i räkenskaperna under 2027.

Riktkurs: 2,11 EUR
Värderingsintervall: 1,50 – 3,10 EUR
AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Eltels koncerngemensamma finansiella mål är:

• Lönsamhet: Justerad EBITA-marginal på 5 %.
• Tillväxt: Årlig omsättningstillväxt på 2–4 %.
• Kapitalstruktur: Nettoskuld/justerad EBITDA (leverage) på 1,5–2,5x.
• Utdelning: Med reservation för skuldsättningsmålet.

VD Håkan Dahlström upprepar sin övertygelse om att bolaget kommer att nå lönsamhetsmålet på 5 % i justerad EBITA-marginal inom den angivna tidsramen på 12–18 månader (räknat från februari 2026).

Framtidsutsikter & Sentiment: Sentimentet i VD-ordet är mycket positivt avseende orderingång och framtida kapacitetsuppbyggnad, men nyanserat gällande den kortfristiga omsättningen. VD understryker att volymerna från de nytecknade storkontrakten kommer att öka gradvis från Q1 2027, men att den fulla omsättningseffekten syns först från Q3 2027.

Trender och externa faktorer:

• FTTH-normalisering: Fiberafrullningen har passerat sin topp i Finland, vilket tvingar fram storleksjusteringar av organisationen.
• Power grid-begränsningar: Nätkapacitetsbegränsningar i Danmark har dämpat Power-sektorn i Danmark/Tyskland.
• Megatrender: Elektrifiering, ökad efterfrågan på robust kritisk infrastruktur i spåren av geopolitisk oro samt en snabb expansion inom datacenter och förnybar energi utgör starka medvindar.

Potentiella triggers:

• Operativ start och uppskalning av de nya megaavtalen (Telenor, Vattenfall, KONSTANT).
• Snabbare marginalexpansion i Danmark & Tyskland efter vidtagna kostnadsåtgärder.
• Ytterligare framgångar och kontraktstilldelningar inom datacenter.

Operationell effektivitet lyfter marginalerna trots dämpad organisk tillväxt

Nettoomsättningen för tredje kvartalet 2026 minskade med 5,8 % (6,6 % organiskt ned) till 196,2 MEUR, främst drivet av lägre volymer inom fiberutrullning (FTTH) och färre stora projekt. Geografiskt syntes de största tappen i Finland och Danmark/Tyskland. Trots detta visade datacenterlösningar, försvar och offentlig infrastruktur stark tillväxtpotential, särskilt i Sverige och Norge.

Den lägre volymen till trots uppvisade Eltel en mycket stark lönsamhetsutveckling. Bruttomarginalen ökade till 14,1 %, och den justerade EBITA-marginalen nådde 5,6 % (bästa kvartalet sedan 2015). Denna marginalexpansion drevs av operativ effektivitet och ett gott kapacitetsutnyttjande i framförallt Finland (10,3 % EBITA-marginal), Sverige och Norge. Detta indikerar att bolagets omstruktureringar får effekt, även om Danmark och Tyskland fortsatt agerar sänke (0,9 % marginal) och krävde ytterligare engångsposter för storleksjusteringar.

Asset-light-modell möter utmanande skuldsättning och säsongsmässiga kassaflöden

Eltels balansräkning förblir ansträngd med en finansiell nettoskuld på 179,0 MEUR, vilket ger en hävstång (Nettoskuld/justerad EBITDA) på 3,1x – klart över bolagets mål på 1,5–2,5x. Eget kapital uppgick till 177,5 MEUR med en soliditet på 31,9 % och en god likviditetsreserv på 77,2 MEUR, stödd av en tidigare refinansiering till seniora säkerställda obligationer.

Kassaflödet följer ett tydligt säsongsmönster där kapital binds under årets tre första kvartal (förändring av rörelsekapital på -42,0 MEUR under Jan–Sep 2026) för att normalt frigöras under fjärde kvartalet. Tack vare bolagets "asset-light"-modell hålls investeringsbehoven (CAPEX) strukturellt låga, kring 1–2 % av omsättningen (1,2 % under årets första nio månader). Investeringsstrategin riktas strategiskt mot digitalisering, IT/system och utrustning för tillväxtområdet Emerging Services, samt mindre, kompletterande förvärv som finansieras via det löpande kassaflödet.

Omsättningsprognos: Från kortsiktig motvind till strukturell medvind

Som ett renodlat operativt bolag är Eltels omsättningsutveckling strikt bunden till orderbokens konverteringsgrad, kapacitetsutnyttjande och makroekonomiska megatrender. Den kortsiktiga försäljningen hämmas av att den lönsamma men mogna FTTH-marknaden (fibernät) i framförallt Finland rullas ut i en långsammare takt. Trots detta bedömer jag att Eltel står inför en kraftig strukturell tillväxtfas. Den exceptionella orderboken på 1,7 miljarder EUR, driven av megaavtalen med Telenor, Vattenfall och KONSTANT, utgör en solid grund. Eltels intäktsmodell, där över 70 % utgörs av uppgraderingar och återkommande underhåll, ger en mycket hög visibilitet.

Framåtblickande förväntar jag mig att affärsområdet Power och Emerging Services (datacenter, e-mobilitet) blir de huvudsakliga tillväxtmotorerna tack vare den enorma underliggande efterfrågan på elektrifiering och energiomställning i Norden. Under 2027 väntas tillväxten ta fart ordentligt under andra halvåret (Q3/Q4) när de nya avtalen når full operativ volym. Åren 2028–2029 bedöms bli bolagets starkaste tillväxtår när dessa kontrakt exekveras för fullt, för att därefter normaliseras mot bolagets finansiella mål. För terminalvärdet (evig tillväxt) modelleras en försiktig tillväxttakt i linje med historisk inflation och BNP-utveckling, då infrastrukturinvesteringar är konjunkturokänsliga men rör sig i långa cykler.

Marginalprognos: Operativ hävstång och förbättrad projektmix

Givet Eltels "asset-light"-modell med låga egna maskininvesteringar och hög användning av underleverantörer, är rörelsemarginalen (EBIT) starkt beroende av en effektiv projektstyrning och att undvika resursöverlappning. Det urstarka tredje kvartalet 2026 (EBIT 5,1 %) bevisar att omstruktureringarna i Sverige och Finland bär frukt. Dock är Q3 historiskt det säsongsmässigt starkaste kvartalet, varför helårsnivåerna initialt kommer vara lägre.

Under 2027 förväntas EBIT-marginalen stärkas successivt jämfört med helåret 2026, men hållas tillbaka något av initiala uppstartskostnader (ramp-up) för de nya miljardkontrakten. När volymerna från Vattenfall och Telenor skalar upp under 2028 och 2029 kommer en tydlig operativ hävstång (operating leverage) att uppstå, då de fasta kostnaderna slås ut på en betydligt större intäktsbas. Dessutom förväntas de pågående besparingsprogrammen i Danmark och Tyskland vända nuvarande marginalpress till positivt bidrag. På lång sikt bedömer jag att bolaget kan stabilisera sin EBIT-marginal kring 4,5 %, vilket är i harmoni med ledningens mål om 5 % justerad EBITA (justerat för förvärvsavskrivningar). Terminalvärdet baseras på denna normaliserade branschmarginal för tekniska installations- och underhållsbolag.

DCF Värdering

I värderingen av bolaget utgörs grunden av den kassaflödesgenerering som "asset-light"-modellen tillåter. Avskrivningar, som historiskt legat på ca 3,5 % av omsättningen (drivet av leasad utrustning), prognostiseras sjunka gradvis till 3,0 % och slutligen till 2,0 % i terminalvärdet i takt med att skalfördelar uppnås och leasingbehovet inte ökar linjärt med omsättningen.

Investeringar (CAPEX) har varit mycket låga (ca 0,8 %) tack vare underleverantörsmodellen. Under uppskalningsfasen 2027–2029 räknar jag dock med en ökning till 1,0 % för att möta utrustningskrav från nya avtal, varpå CAPEX normaliseras till 2,0 % i evighetsfasen för att spegla avskrivningstakten i ett hållbart steady-state. Gällande rörelsekapitalet antas den historiskt positiva effekten vända till ett kontinuerligt utflöde om ca -0,5 % av omsättningen årligen, vilket speglar kapitalbindningen (kundfordringar och pågående arbeten) som medföljer en årlig tillväxt på 3–5 %.

Sammanställning av centrala antaganden:

• WACC (Diskonteringsränta): 8,0 %
• Skattesats: 21,4 %
• CAPEX/Avskrivningar i terminalvärde: 2,0 % av omsättningen
• Förändring av NWC i prognosperiod: -0,5 % av omsättningen årligen
• Riktkurs: 2,11 EUR per aktie

Känslighetsanalys

En känslighetsanalys är kritisk för att förstå hur antaganden påverkar riktkursen.

• Om WACC ökar till 9,0 % och evig tillväxt sjunker till 1,5 %: Riktkursen sjunker till ca 1,50 EUR.
• Om WACC sjunker till 7,0 % och evig tillväxt ökar till 2,5 %: Riktkursen stiger till ca 3,10 EUR. Ett rimligt värderingsintervall för aktien, där de mest sannolika scenarierna täcks, bedöms därmed ligga mellan 1,50 och 3,10 EUR.

Tabell för prognos av kassaflöden

Delsumma (MEUR)	2027	2028	2029	2030	2031	Evigt värde (Terminal)
Omsättning	854,9	897,7	938,1	966,2	990,4	1 010,2
EBIT (Rörelseresultat)	32,5	38,6	43,2	43,5	44,6	45,5
Skatt (21,4 %)	-7,0	-8,3	-9,2	-9,3	-9,5	-9,7
NOPAT (Net. Oper. Profit)	25,5	30,3	34,0	34,2	35,1	35,8
Avskrivningar (+)	25,6	26,9	28,1	29,0	29,7	20,2
Investeringar / CAPEX (-)	-8,5	-9,0	-9,4	-9,7	-9,9	-20,2
Förändring i Rörelsekap. (-)	-4,3	-4,5	-4,7	-4,8	-5,0	-5,1
Fritt Kassaflöde (FCFF)	38,3	43,7	47,9	48,7	49,9	30,7

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.