Analys av Castellum

Årtal och kvartal: 2026, Q1

Företagsbeskrivning

Castellum är ett av Nordens största kommersiella fastighetsbolag med ett fastighetsvärde om cirka 138 mdkr. Bolaget äger, förvaltar och utvecklar fastigheter i svenska tillväxtstäder samt i Köpenhamn och Helsingfors. Portföljen är diversifierad med fokus på kontor (60 %), samhällsfastigheter (16 %), lager/lätt industri (15 %) och handel (6 %). Castellum har även en betydande strategisk exponering mot den norska marknaden genom ett ägande om cirka 37 % i det börsnoterade bolaget Entra ASA.

Rekommendation - Strategisk renodling och kapitalallokering skapar aktieägarvärde

Castellum levererar en kvartalsrapport som tydligt präglas av strategisk renodling under parollen "Back to basics". Trots en utmanande hyresmarknad med sjunkande uthyrningsgrad uppvisar bolaget en stark finansiell disciplin genom kraftiga kostnadsbesparingar och en offensiv kapitalallokering via aktieåterköp. Att bolaget väljer att återföra kapital via återköp (totalt 2,7 mdkr hittills under året) istället för utdelning är rationellt givet den rådande substansrabatten. Bolaget har nu bevisat att de kan sänka kostnadsmassan avsevärt (administrationen är ner ca 100 mkr mot föregående år). Den positiva nettouthyrningen under kvartalet är en viktig underliggande trigger, även om den är tungt beroende av en enskild storuthyrning. Den finansiella risken är låg och de operativa effektiviseringarna börjar ge tydligt avtryck i förvaltningsresultatet per aktie.

Riktkurs: 137 SEK Värderingsintervall: 120 - 155 SEK AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Castellums övergripande finansiella mål är att nå en avkastning på eget kapital om minst 10 % över en konjunkturcykel. Strategin för att nå dit kallas "Back to basics", vilket innebär ett totalt fokus på lönsamma kärntillgångar och att skala bort verksamheter som inte möter avkastningskravet (exempelvis försäljningen av United Spaces och samhällsfastigheter till AP7). Bolaget har även en uttalad policy att återföra kapital till aktieägarna om det inte kan investeras till tillräcklig förräntning ("If we can’t earn it, we will return it").

Framtidsutsikterna är försiktigt positiva men präglade av en "seg" hyresmarknad. VD Pål Ahlsén betonar att fokus ligger på att öka transaktionshastigheten och trimma kostnaderna ytterligare. Sannolikheten att nå ROE-målet på 10 % på kort sikt är låg (nuvarande R12m är 2,9 %), men trenden i förvaltningsresultatet är stabil. En kritisk faktor för framtiden är uthyrningen i projektet Infinity i Hagastaden, där Ericsson inom kort ska lämna besked om de hyr hela eller halva ytan. Externa faktorer som lägre marknadsräntor börjar nu få en positiv inverkan på finansnettot, vilket ger stöd åt marginalerna framöver.

Operativ utveckling: Pressade intäkter men stärkta underliggande marginaler

Intäkterna minskade till 2 321 mkr, en nedgång med cirka 2,7 %, och i det jämförbara beståndet sjönk hyresintäkterna med 2,0 %. Denna nedgång drivs primärt av avyttringen av United Spaces samt ökade vakanser, där uthyrningsgraden pressats ned till 88,0 % från 89,2 % vid årsskiftet. Kontorssegmentet utgör 60 % av intäkterna men dras med den lägsta uthyrningsgraden (85 %), vilket utgör en framtida tillväxtpotential (särskilt i Stockholm) i takt med att vakanserna fylls. Samhällsfastigheter fortsätter dock att agera krockkudde med en hög stabilitet och 94,1 % uthyrningsgrad.

Trots den vikande omsättningen och temporärt högre säsongskostnader (snöröjning och uppvärmning pressade marginalen med 38 mkr under kvartalet), stärktes förvaltningsresultatet till 1 079 mkr (1 064). Detta är ett direkt resultat av kraftigt minskade centrala administrationskostnader, som mer än halverades till 24 mkr. Driftöverskottet landade på 1 519 mkr (överskottsgrad 65,4 %), och marginalutvecklingen förväntas successivt stärkas i takt med att besparingsprogrammen får full effekt och vakansgraden sjunker.

Finansiell ställning och kapitalallokering: Stark balansräkning och selektiva investeringar

Castellum vilar på en mycket stark balansräkning med totala tillgångar på 158,6 mdkr. Bolaget upprätthåller en stram kapitalstruktur där belåningsgraden uppgår till 37,5 %, väl under policyn om att inte varaktigt överstiga 40 %. Nettoskulden ligger på 59,4 mdkr, och med en hög andel icke säkerställda tillgångar (57,4 %) bibehålls en utmärkt finansiell flexibilitet. Fastighetsvärdena har dessutom stabiliserats med en svagt positiv orealiserad värdeförändring (0,3 %) stöttad av sänkta avkastningskrav i vissa segment.

Kassaflödet från den löpande verksamheten är starkt och uppgick till 1 154 mkr under kvartalet. Investeringsstrategin är numera stram och selektiv, inriktad på kassaflödesgenererande projekt och det egna beståndet (nettoinvesteringar på 679 mkr i Q1), varav kronjuvelen är projektet Infinity. Bolaget tar ner risknivån genom att vägra starta nya stora projekt utan hög förhandsuthyrning. Med de planerade avyttringarna av samhällsfastigheter till AP7 (5,6 mdkr) under de kommande kvartalen kommer kassaflödet från investeringsverksamheten att stärkas enormt, vilket i sin tur säkerställer full finansiering av de pågående aktieåterköpen.

Försäljningsprognos - Strategisk renodling banar väg för framtida organisk tillväxt

Efterfrågan på Castellums kommersiella lokaler präglas för närvarande av ett utmanande konjunkturläge, vilket syns i en sjunkande uthyrningsgrad (88,0 %) och negativ tillväxt i det jämförbara beståndet. På kort sikt (2026–2027) prognostiseras en negativ till svag försäljningstillväxt. Detta drivs primärt av strategiska avyttringar, framför allt den planerade försäljningen av samhällsfastigheter till AP7 för 5,6 mdkr under andra och tredje kvartalet 2026, samt avyttringen av co-workingbolaget United Spaces. Dessa åtgärder minskar hyresintäkterna i absoluta tal, men renodlar portföljen mot mer lönsamma kärntillgångar.

På medellång sikt (2028–2030) förväntas efterfrågan vända uppåt i takt med att marknadsräntorna stabiliseras på lägre nivåer och den allmänna konjunkturen stärks. Kontorssegmentet, som utgör 60 % av beståndet och i dagsläget har en låg uthyrningsgrad på 85 %, besitter en betydande inbyggd hävstång. När vakanserna fylls, framför allt i nyckelregionen Stockholm, kommer detta att driva organisk tillväxt utan krav på stora nya investeringar. En kritisk trigger för försäljningstillväxten är också färdigställandet och uthyrningen av stora projekt, primärt Infinity i Hagastaden. När dessa ytor tas i anspråk ger det ett starkt strukturellt bidrag till intäktsbasen under periodens andra hälft. Logistik- och lagersegmentet förväntas fortsätta bidra med en stabil, inflationssäkrad tillväxt under hela perioden. Terminaltillväxten (Terminal Value) uppskattas till 2,0 %, vilket reflekterar långsiktig KPI-utveckling och en normaliserad strukturell hyrestillväxt för högkvalitativa nordiska fastigheter.

Marginalprognos - Kostnadsdisciplin och operativ hävstång lyfter lönsamheten

Castellums ebit-marginal (här definierad som överskottsgrad justerad för centrala administrationskostnader) står inför en period av strukturell expansion, trots en initial kortsiktig press från väderrelaterade säsongseffekter (ökade uppvärmnings- och snöröjningskostnader i Q1 2026). Strategin "Back to basics" har redan resulterat i en drastisk sänkning av den centrala administrationen (från 66 mkr till 24 mkr i kvartalet). Detta bygger en betydligt starkare och mer slimmad operativ grund.

Under de kommande fem åren prognostiseras ebit-marginalen att stärkas successivt. De främsta drivkrafterna är bortfallet av lägre marginaliserade verksamheter (United Spaces) samt en direkt positiv effekt från ökad uthyrningsgrad. Fastighetsdrift innebär höga fasta kostnader; när uthyrningsgraden klättrar tillbaka från nuvarande 88 % mot en historiskt normaliserad nivå kring 92-93 % under 2028–2030, rinner lejonparten av hyresintäkterna från de nytillkomna hyresgästerna rakt ner till rörelseresultatet. Detta medför en stark marginalhävstång. Vid utgången av prognosperioden (2030) bedöms marginalen ha stärkts till 69,0 %, för att därefter planas ut på en hållbar terminalnivå om 68,5 % då underhållet och reinvesteringarna balanserar i ett jämviktsläge.

År	Försäljningstillväxt (%)	Ebit-marginal (%)
2026	-3,5%	66,0%
2027	1,5%	67,0%
2028	3,0%	68,0%
2029	3,5%	68,5%
2030	3,0%	69,0%
Terminal Value	2,0%	68,5%

DCF Värdering

För ett fastighetsbolag som Castellum hanteras kassaflödesdynamiken annorlunda än för traditionella industribolag. Löpande avskrivningar på förvaltningsfastigheter görs inte enligt IFRS, utan värdet justeras via orealiserade värdeförändringar. Vi antar därmed att avskrivningarna (främst hänförliga till nyttjanderätter och inventarier) förblir mycket låga och konstanta på cirka 1,3 % av omsättningen över prognosperioden och i evighet. Gällande investeringar (CAPEX) har dessa historiskt varit höga (37,8 % R12) på grund av stora utvecklingsprojekt. I takt med bolagets fokusskifte mot balansräkningskontroll minskar nyinvesteringarna. CAPEX prognostiseras därför sjunka drastiskt från cirka 25 % av omsättningen 2026 till en normaliserad underhållsnivå på cirka 8 % av omsättningen i terminalperioden (2030+). Rörelsekapitalbehovet förblir marginellt på cirka 0,3 % årligen då hyror betalas i förskott.

Sammanställning av viktigaste antaganden:

• WACC (Diskonteringsränta): 6,2 %
• Evig tillväxt (Terminal Value): 2,0 %
• Riskfri ränta: ca 2,5 %
• Marknadens riskpremie: 5,5 %
• Beta: 1,1
• Lånekostnad (efter skatt): ca 3,5 %
• Skattesats: 21,5 %
• Kapitalstruktur: ca 50 % eget kapital / 50 % skulder

Riktkurs: 137 SEK per aktie

Känslighetsanalys

Känslighetsanalys (Värde per aktie i SEK):

Evig tillväxt \ WACC	5,7 %	6,2 %	6,7 %
1,5 %	144 kr	121 kr	102 kr
2,0 %	165 kr	137 kr	114 kr
2,5 %	193 kr	156 kr	129 kr

Rimligt värderingsintervall: Utifrån känslighetsanalysen och bolagets riskprofil bedöms ett fundamentalt motiverat värderingsintervall ligga mellan 120 SEK och 155 SEK.

##Tabell för prognos av kassaflöden

Belopp i Mkr	2026	2027	2028	2029	2030	Evigt (TV)
Omsättning	9 194	9 332	9 612	9 949	10 247	10 452
EBIT	6 068	6 252	6 536	6 815	7 070	7 159
Skatt (21,5 %)	-1 304	-1 344	-1 405	-1 465	-1 520	-1 539
NOPAT	4 764	4 908	5 131	5 350	5 550	5 620
Avskrivningar	120	121	125	129	133	136
CAPEX	-2 298	-1 679	-1 441	-1 193	-1 024	-836
Förändring NWC	-28	-28	-29	-30	-31	-31
Fritt Kassaflöde (FCFF)	2 558	3 322	3 786	4 256	4 628	4 889

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.